万众瞩目的美国 2022年1月通胀数据再次超预期创新高，CPI同比增幅7.5%（预期7.3%），核心CPI同比增幅6.0%（预期5.9%），环比增速0.6%（预期0.4%）。数据发布后10年期美债利率一度跳升7bps，站上2%，美元飙升20bps。1月通胀数据的重要性在于其对美联储开启紧缩周期方式的影响，在强劲的非农数据公布后，市场焦点集中在3月议息会议加息50bps的可能性，尽管通胀数据再次超预期，我们依旧认为加息50bps的概率不大。

通胀数据对于美联储3月加息有何导向？此前市场对于1月核心CPI环比增速的一致预期为0.4%，CME数据显示预期3月加息50pbs的概率近35%，而在通胀数据发布后，这一数据跃升至近55%。而1月核心CPI环比增速的实际值未超过0.6%（我们对于1月环比的预期），在此时点我们预计美联储不会在3月加息50bps。

通胀的结构有何变化？1月美国房租环比增速上升至0.5%，二手车环比增速放缓至1.5%。

1月二手车价格环比增速与2021年12月持平，芯片短缺在逐步缓解的现状初步显现，但影响不显著（图1）。住房租金方面，其同比增速已经从2021年2月的不足2%飙升至1月的3.8%（图2），根据我们对于历史数据的分析，标普美国房价指数作为房租的先行指标，约领先房租15个月，该指数于2021年8月见顶回落，我们预计住房租金增速的回落要到2023年初。

此外，我们在此提示，实际的通胀数据可能比官方数据更为强劲，因为本次受到分项权重调整的干扰。2月8日美国劳工部引入更新的季节性因素，调降能源、食品和住房租金等项目的比重，调升二手车权重。

工资-通胀螺旋状况如何？

雏形已现，各行业名义薪资增速已普遍破4%。从全行业来看，2021年9月以来，美国雇佣成本指数ECI同比增速保持在4%以上；分行业来看，2021年四季度以来平均时薪上涨动能骤升，近两月（2021年12月和2022年1月）休闲和酒店业以同比增速均值超13%领涨（图3-图4）。

实际薪资并未增加，企业涨薪仍存空间，未来工资通胀螺旋可能加剧。几十年来最紧俏的劳动力市场提升了工人的议价能力，美国企业普遍涨薪以吸引并且留住员工（图5-图6）。但名义工资增速仍滞后于通胀，导致实际工资几乎没有增长，这意味着企业涨薪仍存在空间（图7）。

供应瓶颈现状如何？最艰难的阶段或已过去。纽约联储全球供应链压力指数在2021年末有见顶回落的迹象，并且美国供货商交付时间也呈回落态势（图8）。而海运方面的压力也已于2021年三季度末开始缓解，海运价格持续回落（图9）。此外，奥密克戎造成的疫情反弹有见顶态势，利好后续供应链的持续修复。

后续通胀的演绎对于美联储新一轮加息周期有何启示？我们预计美国核心CPI或在2022年一季度末见顶（略迟于我们此前的预期），并有望在年末回落至4%以下（图10）。美联储重视议息会议前发布的经济数据，2月CPI数据将在3月议息会议上一周公布，重要性不言而喻。我们认为只有通胀连续两个月超预期飙升，3月美联储首次加息幅度才可能升至50bps。

资产价格又将如何演绎？

2022年初以来，10年期美债利率上升主要由实际收益率推动（图11）。2月4日，在1月非农数据超预期下，10年期美债利率急升10bps，突破1.9%。而1月通胀增速超预期，实际利率的推升下，美债利率突破2%。2年期美债利率在1月通胀数据发布后跃升超10bps，在加速加息的预期逐渐升温下，10Y-2Y美债利差可能进一步收窄，做平收益率曲线交易的情绪升温。

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