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王永利：正视贬值压力，不必对人民币对美元破7过于恐惧

中国金融四十人论坛 2022-09-21

The following article is from 王永利 Author wang yongli

“

9月15日傍晚，离岸人民币对美元跌破7整数关口。

近期讨论较多的关于要不要、能不能将人民币对美元汇率控制在7以内等问题，迎来了现实答案。

中国国际期货有限公司总经理王永利日前撰文提出，影响人民币贬值的主要因素尚未发生根本转变，随着美联储、欧央行等海外央行继续大幅加息，年内人民币汇率仍面临下行压力，跌破7是完全可能，并可以接受的。

他认为，从扩大外需、维持外贸一定水平的增长来看，当前人民币适度贬值反而是有必要的，我国也有经验、有能力维护人民币汇率在合理水平上的适度波动。2020年以来所积累的充裕的“民间外汇储备”和超3万亿美元的官方外汇储备可以为此提供支撑。更重要的是中国仍然是最大的发展中国家，具有不可替代的国际竞争优势。

因此，既要正视当前人民币贬值压力，可以采取必要措施抑制其过快贬值，防止出现失控局面，又不必对人民币对美元破7过于恐惧。与其他主要国家货币相比，人民币贬值幅度其实相当有限，比较好地维持了对美元贬值，但对其他货币升值的态势。

他还提到，接下来，美国等西方国家面临经济大幅衰退的风险，而中国在全力推动实体经济稳增长，一旦疫情解除，完全可能出现经济明显反弹，人民币重新开始升值的局面。

* 文章仅代表作者个人观点，不代表CF40及作者所在机构立场。

”

如何看待近期人民币对美元快速贬值？

文 | 王永利

2021年在主要经济体中，中国新冠疫情形势平稳，对外贸易势头良好，全年经济同比增长8.1%。特别是进入下半年后，美欧多国通货膨胀压力明显增强，其刺激性货币政策开始收缩，经济增长面临挑战，经济增速与中国一直保持较大差距。

反映到汇率上，人民币对美元等主要国家货币呈现不断升值的态势，其中，在岸人民币对美元中间价从2021年5月份的6.52上下，升值至12月份的6.37左右。到2022年一季度仍延续这一态势，3月份一度升值到接近6.34。

但从4月份开始，人民币对美元出现快速贬值态势，到8月31日为6.89。9月7日为6.92；离岸人民币跌破6.99，市场对人民币跌破7的预期明显增强。对要不要、能不能将人民币对美元汇率控制在7以内，争论也明显增强。那么，到底如何看待4月以来人民币对美元快速贬值？

汇率变动受多重因素影响

汇率是不同货币之间的买卖价格，如同任何可交易财富价格变动既受到财富价值一般水平的基础影响，又受到财富供求关系变化影响，特别是短期波动更多地受到供求关系变化影响一样，不同货币之间的汇率变动，既受到货币本身购买力（币值）变动及其相互比较变化的基础影响，又受到不同货币供求关系变化的深刻影响。而货币供求关系的变化，又会受到不同货币投资收益，特别是利率调整带来的收益率变化，以及货币兑换受控程度等因素的影响。利率调整又会受到经济增长和社会就业变化预期的影响等等。可见，汇率变动影响因素是非常复杂的。
1944年布雷顿森林体系建立，推动美元成为国际中心货币，各国货币对美元汇率也就成为对其他国家货币汇率的基础，美国货币政策对全球主要经济体货币政策具有重要影响。中国改革开放以来，特别是加入WTO以来，已经深深融入全球化发展大潮之中，成为世界最主要的制造业基地和最大货物进出口贸易国，中国经济对世界经济有着重要影响，也同样受到世界经济发展的深刻影响。国际国内经济形势、货币政策、利率走势等，都会对人民币汇率产生影响。

近期人民币对美元汇率

快速贬值的原因

2021年随着新冠疫情形势好转，美国逐步放开因疫情实施的管控，其经济增长开始恢复，通货膨胀率开始上升。5月美国CPI同比增长达到5.0%，之后维持5%以上至9月的新高5.4%。这一阶段由于上年基数太低，CPI两年平均增长最高只是3.3%，所以美联储认为通货膨胀率并未超过长期政策目标，而且通胀高企应该是暂时性因素影响，不能急于调整量化宽松货币政策。到10月CPI同比大幅攀升6.2%，11月进一步上升到6.8%，且仍呈现出较强通胀压力后，美联储11月宣布收缩量化宽松力度，缩减每月购债规模。12月进一步加大收缩力度，预计到2022年3月完全停止购债。
这一过程中，美国CPI继续快速攀升，2022年3月份同比增长8.5%，远超预期，这迫使美联储开始加息，3月按照一般水平加息25个基点。4月份美国CPI同比上升8.3%，但5月份再次拉升至8.6%，且上涨压力依然很大，美联储随即决定加息50个基点。在6月份CPI同比上升9.1%的情况下，美联储宣布加息75个基点。7月CPI尽管有所回落，但同比仍高达8.5%，考虑到下一个加息期在9月份，所以，美联储决定7月再次加息75个基点，4次累计加息225个基点，力度非常大。
8月底美联储主席在全球央行年会上明确，疫情引发的美国经济衰退，是有记载以来持续时间最短但最深的衰退。疫情缓和后，经济的迅速重启导致通货膨胀的急剧上升。截至2022年7月的12个月，美国PCE以及核心PCE通胀率分别为4.2%和3.6%，远远高于美联储2%的长期通胀目标。通胀高于目标的时间越长，风险越大，美联储坚决致力于降低通胀。这打破了有些人对美联储可能降低加息幅度的预期。在近期诸多因素影响下，特别是欧洲央行在当地时间9月8日出人意料地宣布加息75个基点后，人们更多地倾向于认为，美联储9月将继续加息75个基点。
与美国不同的是，2021年中国经济同比增速逐季下降：一季度增长18.3%，二季度增长7.9%，三季度增长4.9%，四季度增长4.0%。当然，全年增长8.1%，在主要经济体中依然是非常出色的。在2021年经济增速下行过程中，中国的进出口贸易却表现出色。2021年1-12月份，我国外贸进出口总额为60514.9亿美元，同比增长30%。其中，出口为33639.6亿美元，同比增长29.9%；进口为26875.3亿美元，同比增长30.1%，贸易差额为6764.3亿美元。进出口贸易的高速增长，以及贸易顺差的扩大，有力地支持了人民币汇率稳中有升。
但2022年经济在一季度同比增长4.8%，环比有所提升之后，二季度由于新冠疫情再次带来深刻影响，加之美国进一步加大对中国的技术封锁，经济同比增长回落至0.4%。
在这一过程中，进出口贸易增速放缓，2022年1-6月，我国进出口总值30791亿美元，同比增长10.3%。其中出口17323亿美元，增长14.2%；进口13468亿美元，增长5.7%；贸易顺差3854亿美元。前8个月我国进出口总值4.19万亿美元，增长9.5%。其中，出口2.38万亿美元，增长13.5%；进口1.81万亿美元，增长4.6%。8月份我国进出口总值5504.5亿美元，增长4.1%。其中，出口3149.2亿美元，增长7.1%；进口2355.3亿美元，增长0.3%。
6月份社会消费品零售总额同比增长3.1%。其中，除汽车以外的消费品零售额增长1.8%。7月份社会消费品零售总额同比增长2.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额增长1.9%，依然低迷。7月开始，部分房地产开发商出现流动性或债务危机，住房按揭一度出现停贷事件；地方政府债务负担和开支压力偏大；社会就业，特别是16-24岁年轻人就业面临更大压力。这对经济基本面稳增长提出更大挑战，也成为4月份以来人民币快速贬值的重要影响因素，促使国家加大宏观政策扶持力度。其中，1月份1年期中期借贷便利（MLF）下调10个基点，随后贷款基础利率（LPR）1年期下调10个基点，5年期下调5个基点。5月份在MLF保持不变情况下，5年期LPR下调15个基点。8月份1年期MLF下调10个基点，随后1年期LPR下调10个基点，5年期LPR下调5个基点。另外，自4月25日起，下调金融机构人民币存款准备金利率25个基点。
这种情况下，10期中国国债收益率在2021年末2.775%的水平上继续下行，到2022年9月9日为2.63%。相反，10年期美国国债收益率在2021年末1.54%的水平上，到2022年6月13日一度达到3.43%，7月底下滑到2.67%，到9月6日反弹至3.33%。这使中美两国国债收益率出现较大幅度的倒挂。在美欧等主要经济体纷纷进入加息通道时，中国反而进入降息通道，这也成为近期人民币汇率快速贬值的主要影响因素。
为抑制人民币过快贬值，4月25日中国人民银行宣布，自5月15日起下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，从9%下调至8%。9月5日人民银行再次宣布，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，从8%下调至6%。以此向金融机构释放外汇流动性，扩大市场外汇供应，以期抑制人民币过快贬值。

年内人民币贬值压力仍存

从近期人民币快速贬值的影响因素看，接下来人民币贬值压力依然偏大，年内对美元汇率跌破7是完全可能的，也应该是可以容忍的。
需要明确的是，我国早已放弃人民币盯住美元的汇率传统做法，改为按照美元、欧元、日元等一篮子货币结构性有管理的浮动汇率制度，并且努力保持对美元与其他货币有升有贬、尽可能防止对主要国际货币全面上涨或贬值的局面。
应该讲，近年来我国在人民币汇率上充分体现了汇率改革和有效管理的目标：2020年5月29日对美元一度超过7.13，全年平均汇率6.90。2021年5月开始，人民币对美元整体出现升值态势，12月一度上升至不足6.35，全年平均汇率6.37。2022年4月以来，人民币对美元快速贬值，到9月初逼近7这一整数点位，但这主要是美元指数大幅上升所致。
实际上，今年以来，特别是俄乌冲突爆发后，美西方国家联合对俄实施力度空前的经济金融制裁，包括大规模冻结俄罗斯在这些国家的储备资产等，使全球产业链供应链遭受更大冲击。由于美国农副产品和能源等重要物资的供应远比欧洲国家丰富，加上美国更快更大幅度地加息，推动美元指数近期大幅上涨，而欧元、日元、英镑等对美元大幅贬值，纷纷创下10年甚至数十年新低，相对而言，人民币贬值幅度相当有限，比较好地维持了对美元贬值，但对其他货币升值的态势。
在2020年以来的人民币升值与贬值过程中，央行外汇储备基本保持稳定，其余额变化主要是持有的美国国债等证券投资产品市场估值变化，以及非美元外汇储备折合美元数值变化造成的，说明央行基本上没有动用外汇储备对人民币汇率波动进行干预，央行主要运用加息降息、提准降准等政策工具对货币供应和汇率波动进行适当调节，始终保持外汇市场正常运行、跨境资金流动有序进行。在9月5日央行下调外汇存款准备金率，以及9月8日欧央行宣布加息75个基点后，美元指数及美元对人民币汇率有所回落，9月9日为6.92。
但需要看到的是，影响人民币贬值的主要因素尚未发生根本转变，目前新冠疫情在中国仍有反复，促进经济增长、保持社会稳定的各种举措还在实施过程中，真正发挥功效还需要时间，而美国对中国的围堵打压仍较强，进出口增速可能还会继续回落。此外，美国完全可能依托其国内资源优势继续大幅加息，扰乱其他国家汇率和金融市场。在欧央行也开始大幅加息后，这确实会给人民币汇率带来压力，甚至在年内跌破7也不是不可能的，更不是没有先例不可接受的。
从扩大外需、维持外贸一定水平的增长来看，当前人民币适度贬值是有必要的，年内突破7并非不可接受，即使突破7，人民币汇率也不可能失去控制，中国完全有能力将汇率控制在可接受范围内。这不仅是因为中国2020年以来外贸顺差不断扩大，但央行外汇储备并没有随之扩张，而是更多地藏汇于民（企业单位、个人和金融机构），民间外汇储备比较充裕，而且央行一直保持3万多亿美元外汇储备（还未包括其海外黄金储备与SDR资产），相对而言，海外人民币规模相当有限，这成为央行维护人民币汇率稳定方面具有重大市场震慑力的“核武”。
更重要的是，相当于其他主要经济体，中国仍属于最大的发展中国家，具有巨大的国内市场，工业化、城市化、信息化仍有巨大发展潜力，而且成为全世界工业化体系最完整、配套基础设施（交通、通讯、电力、人才等）很领先的国家，国际竞争优势很难被取代，在宏观政策上仍有很大调控余地。现在西方国家更多地在大幅加息以抑制通货膨胀，但面对全球产业链供应链的分化和全球经济下行压力加大局面，这种做法也将使其面临接下来经济大幅衰退的风险。而中国在全力推动实体经济稳增长，一旦疫情解除，完全可能出现经济明显反弹，人民币重新开始升值的局面。
所以，既要正视当前人民币贬值压力，可以采取必要措施抑制其过快贬值，防止出现失控局面，又不必对人民币对美元破7过于恐惧，相信国家有能力有经验维持人民币在合理水平上的适度波动。

版面编辑：潘潘｜责任编辑：潘潘

视觉：李盼

监制：李俊虎 潘潘

来源：微信公众号“王永利”

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