供给端触底反弹或至尾声，需求复苏分化明显如何应对？｜7月经济数据观察
国家统计局8月15日公布的多项7月经济运行指标数据显示，7月国民经济继续恢复，但规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资等指标同比增速均有所回落。
来看具体数据：7月份全国规模以上工业增加值同比增加3.8%，比上月回落0.1%；全国服务业生产指数同比增长0.6%，比上月回落0.7%；社会消费品零售总额35870亿元，同比增长2.7%，比上月回落0.4个百分点；货物进出口总额38064亿元，同比增长16.6%，比上月加快2.3个百分点；1-7月固定资产投资5.7%，预期6.2%，前值6.1%，较1-6月回落0.4%。此外，1-7月全国城镇新增就业783万人，7月全国城镇调查失业率为5.4%，比上月下降0.1个百分点。7月全国居民消费价格（CPI）同比上涨2.7%，涨幅比上月扩大0.2个百分点。
“供给端来看，本轮触底反弹或已结束，基本回到年初水平；需求端来看，投资和消费仍在复苏，但内部结构分化明显。”中国金融四十人论坛（CF40）研究部副主任、中国金融四十人研究院青年研究员朱鹤撰文提出，宏观经济仍在延续复苏，但复苏动能较上月有所减弱，仍需要宏观政策持续发力。
文章表示，8月15日央行下调OMO和MLF利率各10个bp，降息操作可谓正当其时，有助于为经济复苏保驾护航。考虑到当前经济复苏的紧迫性，10个bp的降息幅度略显不足，未来仍有继续降息的必要和空间。通胀并不是当前货币政策最需要关注的问题，宏观政策仍应以稳增长为首要目标。
财政方面，应确保收入和支出的可持续性，保证全年基建投资能够持续发力。除了宏观政策之外，还需要尽快出台应对房地产市场的一揽子解决方案，缓解房地产企业现金流压力，避免触发进一步的债务风险并引发市场动荡。
供给端触底反弹或至尾声
基本回到年初水平
需求复苏分化明显
汽车消费改善的持续性有待观察
需求端，投资和消费仍在复苏，但内部结构分化明显。具体来看：
投资方面，基建投资持续发力，制造业投资开始降温，而房地产行业仍在探底。具体来说，7月广义基建投资当月增速为11.5%，较6月份的12%略有下降。7月制造业当月投资增速为7.5%，比上月下降了2.4个百分点，出口的持续景气并未带来制造业投资的进一步改善（➡️7月出口超预期背后：下半年制造业投资形势如何？）。房地产行业的各项指标改善均不明显，7月房地产投资当月增速为-13.1%，延续4月以来的快速下行趋势。房地产销售当月同比增速为-28%，降幅比6月扩大了10个百分点，表明销售情况还在恶化，现有政策层面的调整并未能在销售端得到体现。而新开工面积当月同比增速为-45%，与上月持平，表明当前房地产企业的开工意愿并没有显著改善。从总体效应看，基建投资虽然有所扩大，但是难以完全弥补房地产投资的缺口。
投资端的整体疲软和结构性分化，与社会融资总额的表现相互印证。一方面，私人部门信贷需求持续低迷，7月社会融资规模中企业债券融资734亿元，比上月减少43%，新增住户贷款也由6月的8482亿元缩减到1217亿元，个人住房贷款需求骤降，中长期住户贷款7月增加1486亿元，不到6月的三分之一。另一方面，政府债券虽然较上月显著下降，但仍占新增社融的50%以上，且较去年同期多增2000亿，对社融构成支撑。
消费方面，汽车销售是最大亮点，但持续性有待观察。除汽车消费之外的商品消费和以餐饮收入为代表的服务消费仍在缓慢复苏。
根据乘联会的数据，7月狭义乘用车的销售同比增速为21.4%，连续两个月实现高速增长。但是，如果从疫情之后的情况来看，7月的超速增长更像是4-5月疫情期间延迟消费的回补。
如图所示，如果用2017-2019年的月均值为基准，那么疫情之后大部分时间汽车的当月销售与这一基准水平的差距平均为20万辆，即疫情之后每月比疫情之前少销售20万辆。2022年1-2月，汽车当月销售的基准缺口亦在20万辆左右，这表明，至少在2022年初疫情冲击之前，我国汽车市场相对于2021年的情况变化不大。即使经历了6月和7月的大幅反弹，1-7月汽车销量的基准缺口仍然是20万辆，并没有显著超过疫情以来的平均水平。因此，如果当前反弹只是疫情期间的需求回补，那么这种改善的持续性值得引起高度关注。
宏观政策需持续发力稳增长
就业压力仍然较大，通胀压力不足为惧。31个大城市城镇调查失业率5.6%，同比上涨0.4%.就业结构性问题严重，16-24岁青年调查失业率高达19.9%。高失业率下，通货膨胀维持在较低水平，核心通胀始终保持低迷。7月CPI当月同比上涨2.7%，核心CPI（不包括食品和能源）7月当月同比上升0.8%，我国通胀压力仍然在可承受范围内。
总体来看，经济仍在延续复苏，但复苏动能较上月有所减弱，仍需要宏观政策持续发力。
8月15日，央行下调OMO和MLF利率各10个bp，该操作显著超出市场预期。从当前的宏观基本面出发，央行降息可谓正当其时，有助于为经济复苏保驾护航。但考虑到当前经济复苏的紧迫性，10个bp的降息幅度仍略显不足，未来仍有继续降息的必要和空间。
虽然央行在刚刚发布的二季度货币政策报告中谈及通胀问题，但今天央行的降息操作表明，通胀并不是当前货币政策最关注的主要问题，稳增长仍是宏观政策首要目标。财政政策应确保收入和支出的可持续性，保证全年基建投资能够持续发力。
除宏观政策外，还需要尽快出台应对房地产市场的一揽子解决方案，在保交楼的基础上，实质性盘活房地产企业的存量资产，共同缓解当前房地产企业面临的现金流压力，避免触发进一步的债务风险并引发市场动荡。
附：
◆ 国内疫情多点散发，对经济运行带来显著影响，加剧经济下行。
◆ 房地产市场过度下行对全社会信用扩张形成拖累，市场自发需求不足。
◆ 经济下行引致金融风险上升。
◆ 外部环境变化对出口带来压力。
◆ 财政贴息的新型债券和政策性金融贷款，支持缺少收益的公益和准公益类基建投资，全年基建投资增速不低于10%。
◆ 设立房地产基金，稳定房地产企业正常融资；引入住房抵押贷款利率市场化竞争，减低居民债务负担，因城施策的暂时性交易税遏制个别城市房价过度上涨。试点房地产企业存量资产改造为保障房，化解房地产企业过度负债。
◆ 设立专项基金，补偿因疫情防控受损的市场主体，支持其重新恢复经营。
宏观经济环境检验报告单
CF40宏观经济医生研究系列（China Macro Doctor, CMD）是由中国金融四十人论坛（CF40）资深研究员张斌牵头开展的宏观经济研究项目。该项目主要是持续以完善的数据库和细致的数据处理为基础，形成简明扼要的宏观经济运行体检报告；结合宏观经济运行体检和恰当的宏观经济分析框架，发现宏观经济运行中存在的主要问题；借助恰当的宏观经济分析框架和量化研究，提出解决当期宏观经济运行主要问题的对策建议；并针对某些宏观经济运行中存在的中长期问题展开专题分析。
视觉：李盼
监制：卜海森 李俊虎